國際漿價拐點將至，但木漿產量仍是瓶頸國際紙漿市場的歷史價格體現出以大約7年為一個周期波動的特性。本輪國際紙漿價格的波動周期為2002年至2009年，我們預計國際漿價的拐點將在2007年下半年到來。但是由于我國木漿產能的嚴重不足，木漿產量仍是制約我國造紙行業(yè)的主要瓶頸。

目前行業(yè)處于低毛利、高競爭的格局，林紙一體化引導形成企業(yè)核心競爭力國內紙產品的銷售價格一路下滑，壓縮了企業(yè)的利潤空間；同時由于國際漿價近年來大幅度增長，導致02年以來造紙工業(yè)的銷售毛利率持續(xù)下降。根據我們的預測，產能過剩在短時期內仍無法被完全消化；對進口木漿的依賴也仍然無法改變，而進口木漿的價格目前正處在這個周期的最高峰，即使今后回調也不可能迅速下滑，我國造紙行業(yè)進入一個低毛利的時期。由于木漿和林木資源短缺的短板效應非常明顯，因此我們認為原料有效保證及原料成本優(yōu)勢成為決定企業(yè)盈利能力、可持續(xù)發(fā)展能力和核心競爭優(yōu)勢的不可替代的關鍵因素。

我們認為造紙行業(yè)將繼續(xù)處于分化整合的階段，只有具備行業(yè)驅動因素的企業(yè)才能在行業(yè)競爭中處于領先地位。

目前造紙行業(yè)處于低毛利時代的格局短期內不會改變，但是在這個行業(yè)分化整合的階段，那些具備行業(yè)驅動因素的企業(yè)將在激烈的競爭中脫穎而出，也是我們重點選擇的投資機會。我們認為造紙行業(yè)的驅動因素包括以下三個方面：（1）具備原料控制力的企業(yè)；（2）技術領先型的企業(yè)；（3）擁有海外市場銷售渠道的企業(yè)。我們推薦值得重點關注的公司有太陽紙業(yè)、美利紙業(yè)、華泰股份、岳陽紙業(yè)。

行業(yè)特征

1、資金和技術密集型產業(yè)我國的造紙業(yè)，屬于資金和技術密集型產業(yè)。

資金：百元產值占用固定資產相當于石化、冶金等工業(yè)；資料顯示，國內每百元年產值占用的固定資產，造紙工業(yè)為89元，化學工業(yè)為80元，石油工業(yè)為82元。技術：集現代化工、大型機械、計算機自動化控制等為一體，現代化生產程度高，產品質量、生產效率與生產過程中技術含量的多少有明顯的關聯。

2、規(guī)模效益顯著，產業(yè)集中度加大我國紙和紙板的生產企業(yè)主要集中在東南部沿海地區(qū)。其中以山東為中心的東部沿海地區(qū)和以浙江與廣東兩省為主的南部沿海地區(qū)的年產量之和占全國總產量的87%。

地域上生產企業(yè)的集中有利于行業(yè)內資源的整合，對于一個資金和技術密集型的產業(yè)而言，實現規(guī)模經濟效應對企業(yè)無疑能夠造成舉足輕重的戰(zhàn)略影響。近年來隨著我國國家政策上的傾向和鼓勵，以及市場競爭壓力不斷增大的雙重影響下，我國造紙行業(yè)的集中度有不斷增強的趨勢。2000年以來，紙和紙板生產企業(yè)的數量總體下降，而規(guī)模以上企業(yè)的數量不斷攀升，且這種變化呈現不斷加大的趨勢。

3、產業(yè)關聯效應顯著。

造紙業(yè)與林業(yè)、機械、電子、出版印刷、包裝、化工等行業(yè)都有很強的互動與推動作用。以山東省為例，山東省造紙業(yè)的發(fā)展，就帶動了造紙機械、造紙化工、造紙自動化等行業(yè)一起發(fā)展：在造紙業(yè)發(fā)展的帶動下，山東造紙機械行業(yè)的產值從1998年的5億元提高到2003年的10億元，5年翻了一番，并出現了一批造紙機械設備的龍頭企業(yè)。

4、高污染、高能耗行業(yè)，減污降耗成為趨勢。

造紙行業(yè)屬于高污染、高能耗行業(yè)。根據國家環(huán)境保護總局統(tǒng)計，造紙工業(yè)2004年廢水排放量為31.9億噸，占全國工業(yè)廢水總排放量的16.1％；排放廢水中化學需氧量（COD）為148.8萬噸，占全國工業(yè)COD總排放量的33.0％。

從上面的數據可以看出，造紙工業(yè)對環(huán)境的影響是非常顯著的。為此，《國民經濟和社會發(fā)展第十一個五年規(guī)劃綱要》明確提出了“調整造紙工業(yè)原料結構，降低水資源消耗和污染物排放，淘汰落后草漿生產線，有條件的地區(qū)實施林紙一體化工程”的要求。國家發(fā)改委編制了《造紙產業(yè)發(fā)展政策》（草案）和《造紙工業(yè)發(fā)展十一五規(guī)劃綱要》（征求意見稿）中指出：規(guī)模和環(huán)保將成為造紙產業(yè)發(fā)展的重要指標。

所以，在中國對環(huán)境保護越來越重視的背景下，造紙行業(yè)面臨較大的治理污染的壓力，減污降耗已經成為造紙工業(yè)企業(yè)必須面對的長期發(fā)展趨勢，也是未來對造紙企業(yè)的一個嚴峻考驗。目前，在山東、河南、安徽等省已經因為環(huán)境問題強行關閉了一些排放不達標的中小型造紙企業(yè)，這些舉措將加快行業(yè)整合和集中度的提高，對上市公司和大型造紙企業(yè)是十分有利的。

5、受上游資源約束明顯，林紙一體化的重要性彰顯由于我國是一個缺少林木的國家，森林資源覆蓋率比世界平均水平低10.45%，人均森林面積只占世界人均水平的21.3%。隨著造紙工業(yè)產能的繼續(xù)快速擴張，以及產品檔次的不斷提升，木漿用林木及其纖維資源短缺對造紙工業(yè)的負面影響更加突出，并成為我國造紙工業(yè)發(fā)展的主要瓶頸。目前我國造紙企業(yè)的木漿資源很大程度上依賴于國外進口，據統(tǒng)計，目前進口的紙漿和紙居中國主要進口商品用匯的第三位，僅次于石油和鋼材。在這樣的背景下，“以紙養(yǎng)林、以林促紙”的林紙一體化工程將成為２１世紀我國造紙業(yè)的發(fā)展方向。

對于造紙工業(yè)企業(yè)而言，林紙一體化的重要性主要可以從以下幾個方面體現：（1）林紙一體化符合國家政策的鼓勵方向，政府正在積極推動和扶持林紙一體化項目。（2）成功實施林紙一體化的企業(yè)能夠擺脫原材料瓶頸的束縛，才有能力從戰(zhàn)略層面上實施產能的持續(xù)有效擴張。（3）林紙一體化不僅能夠降低企業(yè)的紙張生產成本，木漿銷售還將成為企業(yè)的直接利潤增長點。