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合興包裝：需求疲軟上半年費用壓力較大

2012-04-30 09:05 來源：瑞銀證券責(zé)編：江佳

摘要：: 合興包裝公司2012年一季度實現(xiàn)營收4.24億元，同比增長5.12%，凈利943萬元，同比下降23%。公司雖然受益于原材料價格下行，毛利同比提升2.5個百分點，但財務(wù)費用和所得稅費用大幅增長嚴(yán)重拖累了業(yè)績:財務(wù)費用同比增長86%;有效稅率從去年同期的21.5%提升至41%，我們認(rèn)為主要是部分子公司業(yè)績虧損所致。

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　　【CPP114】訊：2012年一季度業(yè)績同比下滑。

　　合興包裝公司2012年一季度實現(xiàn)營收4.24億元，同比增長5.12%，凈利943萬元，同比下降23%。公司雖然受益于原材料價格下行，毛利同比提升2.5個百分點，但財務(wù)費用和所得稅費用大幅增長嚴(yán)重拖累了業(yè)績:財務(wù)費用同比增長86%;有效稅率從去年同期的21.5%提升至41%，我們認(rèn)為主要是部分子公司業(yè)績虧損所致。

　　傳統(tǒng)淡季需求疲軟。

　　去年四季度以來，下游需求不振，公司一季度收入同比增速和去年四季度基本持平，保持在5%的水平，這和整體宏觀經(jīng)濟在一季度見底基本一致。公司公告2012年上半年業(yè)績同比變動幅度為-25%到5%，我們認(rèn)為整體需求實質(zhì)性好轉(zhuǎn)可能需等到三、四季度旺季到來。

　　產(chǎn)能爬坡放緩可能使得費用率上行。

　　鑒于下游需求疲軟，我們預(yù)計公司的新投產(chǎn)能將在短期內(nèi)造成一定的壓力，這包括去年投產(chǎn)的天津廠，以及12年上半年投產(chǎn)的福建長信4000萬平米預(yù)印項目和海寧1億平米紙箱項目。我們認(rèn)為管理費用率和財務(wù)費用率均可能因此上行，侵蝕毛利提升的成果。

　　估值：維持“買入”評級，下調(diào)目標(biāo)價至7.82元。

　　考慮到新項目運營初期可能帶來一定的費用壓力以及下游需求復(fù)蘇較為緩慢，我們下調(diào)2012/13年每股盈利預(yù)測至0.27/0.36元(之前0.29/0.39元)，將目標(biāo)價下調(diào)至7.82元(原8.68元)，目標(biāo)價基于瑞銀絕對估值工具VCAM得出(WACC為9.6%)，維持“買入”評級。

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